La crise financière et économique fait surgir des sujets très divers ; on a ainsi entendu récemment des observations sur le rôle du dollar en général et comme monnaie de réserve en particulier (Voir ces réflexions en Annexe 1).
L’annexe 4, traduction intégrale de l’article du Président de la Banque Centrale de Chine sur la réforme du système monétaire qu’il propose, offre une découverte claire et complète des qualités attendue du système monétaire mondial.
Nous allons tenter ici d’en commenter certains aspects.
II. LA MONNAIE DE RESERVE
La banque centrale d’un pays émetteur d’une monnaie gère et contrôle les échanges monétaires avec le reste du monde. Elle doit en particulier assurer le règlement des dettes en devises, et, dans le but d’y faire face indépendamment des variations saisonnières, conjoncturelles et accidentelles, elle constitue une réserve de monnaies. On considère généralement que cette réserve est suffisante si elle représente environ trois mois d’importations.
En bonne gestion, la banque centrale sélectionnera des monnaies utiles au règlement de ses importations, et le commerce international utilise en général des monnaies de facturations fortes, et pour la partie des réserves qui excède ses besoins à court terme elle optera aussi pour une ou plusieurs monnaies fortes. Cela conduit plusieurs monnaies à jouer le rôle de monnaies de réserves, soit parce qu’elles s’appuient sur une économie très active dans le commerce international (dollar, euro, yen, livre sterling), soit parce qu’elles offrent une grande sécurité (dollar, franc suisse).
D’autre part, le système monétaire mondial a besoin d’un étalon qui permette à toutes les monnaies de situer sa valeur par rapport à toutes les autres, c’est la monnaie principale du système, actuellement le dollar.
II.1. Caractères d’une monnaie de réserve
Dans un de ses nombreux rapports, la Trésorerie US publie en 2008 une annexe intitulée « Composition des réserves en devises » dans laquelle elle offre une description de ce que doit être une monnaie de réserve :
Les trois principaux facteurs qui influencent l’usage de la monnaie d’un pays comme réserve internationale sont : la taille de son économie, la profondeur, la liquidité et l’ouverture de ses marchés financiers, et la stabilité de la valeur de la monnaie (en particulier une faible inflation). Une grande économie avec des marchés financiers développés et une faible inflation verra sa monnaie fréquemment utilisée dans les transactions internationales, conserver sa valeur, et facilement échangée avec d’autres devises. Un autre facteur influençant le choix d’un pays pour une monnaie de réserve est son régime de change. Un pays dont la monnaie est ancrée au dollar aura tendance à détenir des réserves en dollar, puisqu’il les utilisera pour intervenir sur le marché des changes pour maintenir la valeur de la monnaie locale.
Ceci est le point de vue de l’émetteur de la monnaie de réserve, l’utilisateur a une opinion un peu différente comme le montre l’avis exprimé par la Banque de Chine qui citait la sécurité comme la qualité principalement attendue d’une monnaie admise dans ses réserves (voire Annexe 2). Dans la proposition de réforme chinoise, la question de la sécurité n’est plus posée, probablement car elle était une conséquence de l’usage d’une monnaie souveraine comme monnaie de réserve principale, et qu’elle disparaîtrait en grande partie dans le cas d’une monnaie de réserve internationale.
Il y a donc un ensemble de caractères qui permettent à une monnaie d’être placé parmi les réserves des banques centrales, et cela n’exige pas de formalité particulière autre que la reconnaissance qu’elle possède ces caractères. Il en va autrement de la monnaie de réserve principale du système monétaire mondial, le dollar, auquel la communauté internationale a reconnu un rôle particulier dans le fonctionnement de certaines institutions, par exemple les Droits de Tirage Spéciaux (D.T.S.) du F.M.I. ou l’Euro (Voir Annexe 3).
II.2. Le privilège exorbitant de l’émetteur de la monnaie de réserve
L’expression « privilège exorbitant » est due à De Gaulle (attribuée aussi à Valérie Giscard d’Estaing) ; John Connally, Secrétaire au Trésor de Nixon, en avait sorti une pas mauvaise non plus « le dollar c’est notre monnaie, mais c’est votre problème », qui est encore utilisée, voire renversée de nos jours … Il y avait dans ce mot cynique la reconnaissance provocante du privilège.
L’agressivité anglo-saxonne contre la monnaie unique, avant, pendant, et après sa création, montre bien que le privilégié n’a pas envie de partager son privilège ; les incroyables rumeurs des derniers mois sur l’effondrement annoncé de l’euro à cause de la Grèce ou des pays de l’est le démontrent abondamment. Ce serait donc tellement avantageux d’émettre une monnaie de réserve ?
Il faut distinguer deux catégories d’avantages, ceux qui résultent de l’émission de monnaie de réserve, et ceux qui résultent de l’émission d’une monnaie puissante et sûre, sans jouer le rôle de réserve (encore que toute monnaie puissante et sûre peut jouer ce rôle, sans jouer celui de monnaie de réserve principale). La première catégorie comprend principalement l’avantage objectif que tout émetteur de monnaie retire de l’émission (le seigneuriage : écart de coût de fabrication avec valeur faciale, intérêts). Les études sur ce sujet ne parviennent pas à identifier des montants importants.
La seconde catégorie résulte de la possibilité de régler tout déficit extérieur par émission de monnaie, ce qui ne peut être fait par aucun autre pays qui doit impérativement rétablir l’équilibre de sa balance des paiements, c'est-à-dire se procurer les devises nécessaires soit par le commerce, soit par l’emprunt.
Certains théoriciens ont cherché à justifier le privilège par des services rendus, par exemple en jouant le rôle de gendarme du monde ou par la sécurité que représente le dollar comme monnaie de réserve et comme placement sûr.
On remarque l’approche très diplomatique du texte de Zhou Xiaochuan qui limite sa critique en évoquant seulement le Dilemme Triffin.
II.3. Le déficit du commerce extérieur américain.
Ce déficit illustre le privilège exorbitant comme l’explique un professeur d’université japonaise dans un article de 2009 : Les États-unis, durant plus d’un demi-siècle, ont joui de l’avantage résultant de l’émission de la première monnaie mondiale de règlement et de réserve, et Washington a succombé à la tentation politique d’abuser de ce privilège ; et si les autorités américaines ne font pas attention, ce privilège et tous ses avantages, dont les Américains ont profité, pourraient être perdu.
Ce professeur disait aussi en octobre 2008 : il y a si longtemps que les États-unis n’ont pas eu besoin, pour assurer le service de leur dette, de vendre plus de marchandises et de services qu’ils n’en ont achetés, ni d’emprunter dans une monnaie contrôlée par le préteur plutôt que par l’emprunteur, que ses politiciens n’ont plus aucun souvenir de ce que cela implique : la pénible obligation de réduire le niveau de vie et de faire des économies forcées.
Comment mieux illustrer le « privilège exorbitant » ?
Le privilège serait donc de pouvoir payer ses importations avec l’argent emprunté à un faible taux d’intérêt à ses fournisseurs, sans intention de jamais rembourser. N’ayant pas su résister à cette tentation, les Américains ont contraint la Chine a accumuler une créance nette sur les États-unis de 2000 milliards de dollars et le Japon une créance nette de 3000 milliards de dollar. Devant des montants de cette importance, on est en droit de se demander comment les deux pays ont pu les laisser s’accumuler sans un accord durable.
II.3.1. Responsabilité américaine
Les réactions américaines se sont limitées à la critique périodique de la politique de change de la Chine accusée de sous-évaluer son taux de change pour faciliter ses exportations et ainsi provoquer le déficit des États-Unis. On trouve dans la littérature du FMI une étude tendant pourtant à démontrer la sous-évaluation du yuan, et concluant que même si elle existait, étant donné les coûts de transport et d’importation, ainsi que l’ensemble des marges de distribution, elle n’avait pu avoir un effet mesurable sur la demande américaine, d’autant plus que d’autres producteurs asiatiques, concurrents de la Chine, auraient pu s’y substituer.
Bien que la liberté du commerce rende toute mesure de restriction des importations théoriquement impossible, les États-Unis disposaient, comme tout autre pays, de la politique fiscale qui, par des mesures d’encouragement à l’épargne, aurait permis de limiter la consommation immédiate et donc de réduire le déficit et la dette ; ils disposaient aussi, mais eux seulement, du pouvoir de réguler l’émission de la monnaie de réserve principale, dans l’intérêt général du système monétaire mondial (en contingentant, par exemple, l’importation de biens de consommation) ; et ça ce n’est pas un pouvoir exorbitant.
II.3.2. Responsabilité chinoise
Pour être honnête, il faut aussi reconnaître que les Chinois, par leur ancrage du yuan au dollar, ont créé une situation dans laquelle les Américains ne pouvaient utiliser le taux de change du dollar pour redresser leurs échanges avec la Chine, ceci étant encore aggravé par le taux retenu pour l’ancrage. On est en droit de supposer que la Chine a voulu tirer parti de la dernière période pré-démocratique de sa longue histoire pour combler ses retards et ses pénuries en constituant un trésor destiné à acquérir les moyens de la puissance. C’est ce que l’on observe avec le développement de ses forces militaires, la construction de ses infrastructures, l’acquisition ou les accords d’exploitation de sources d’énergie et de métaux.
Lorsqu’il faudra faire les comptes de cette étrange affaire, on découvrira que les Américains on roulé dans la farine le Chinois en leur payant toute une bimbeloterie sans grande valeur avec du papier qui leur coûtait encore moins. Mais on découvrira aussi que les Chinois ont fait semblant de croire que le papier américain valait quelque chose, et se sont offert avec tous les investissements nécessaires à leur puissance. Et ceux qui ont vraiment payé cette bimbeloterie et ces investissements ce sont tous les autres qui ont subi la perte de valeur du dollar résultant de cette inflation sans contrepartie (en particulier le Japon).
III. LA FIN DU DOLLAR COMME MONNAIE DE RESERVE PRINCIPALE
III.1. Pourquoi faudrait-il changer de monnaie de réserve principale?
Les raisons techniques évoquées par Zhou Xiaochuan sont indiscutables. Une réforme est techniquement nécessaire, mais toute réforme restreignant le « privilège » américain comporte évidemment un aspect politique considérable qui reste à évaluer.
Le comité d’experts de l’ONU (présidé par Stiglitz) insiste sur la nécessité d’une urgente réforme (Voir annexe 5).
III.1.1. Dans l’intérêt général du Monde
Pour abolir le privilège du dollar :
la capacité d’endettement à bon compte assorti avec la tentation de l’inflation
le rôle de monnaie de facturation et ses variations
l’obligation de faire transiter par une banque US tout mouvement en dollar
Pour atténuer les variations des réserves monétaires.
Pour éviter les conséquences de l’effondrement du dollar.
III.1.2. Dans l’intérêt de l’euro ?
Si on considère que le volume des activités commerciales et financières de la planète a pris une ampleur telle que le système financier actuel n’est plus tenable à cause des déséquilibres qu’il cause, il ne faut pas souhaiter que l’euro se substitue au dollar, éventualité théoriquement possible en raison du poids économique de l’Europe. Par contre, si rien n’est fait en direction d’une réforme vers la monnaie mondiale, il est possible que la part de l’euro dans les réserves des banques centrales augmente, ce qui n’est pas certain (depuis 10 ans la quantité d’euros dans les réserves est en proportion la même, même si leur proportion en valeur a augmenté (selon rapport de la Trésorerie US §II.1), mais ne serait pas forcément favorable si cela se produisait (augmentation de la demande d’euros).
Il semble donc que l’Europe devrait poursuivre sa marche sur le chemin de l’innovation financière et qu’après avoir créé la première monnaie desservant la première communauté monétaire de grande ampleur, elle s’associe à la création de la monnaie mondiale pour laquelle tout est à inventer.
III.2. Quand et comment le faire ?
Le chaos financier actuel n’est évidemment pas favorable à des réformes de grande ampleur, mais il n’empêche pas de les préparer. On peut donc souhaiter que l’Europe prenne des initiatives dans ce sens, ou s’associe à celles qui seraient prises ailleurs, où que ce soit.
A N N E X E 1
Ce qui s’est dit en mars et avril 2009 sur les monnaies de réserve
La Chine
Remplacer le dollar par un panier de monnaies. Étendre le panier de monnaies formant la base des DTS pour inclure les devises de toutes les économies majeures au pro rata de leur PNB. Afin d’éviter que le système monétaire mondial soit influencé par les politiques de certains pays. Lors de la dernière révision des DTS (à effet du 01/01/2006), la pondération des quatre monnaies du panier, dollar, euro, yen et livre sterling, a été faite sur la base de la valeur des exportations de biens et de services et du montant des réserves libellées dans chaque monnaie détenues par les autres membres du FMI. Notons que la méthode de pondération actuelle est différente de celle qui est proposée par la Chine.
L’ONU
Un nouveau Système Global de Réserve
Voir Annexe 5
L’Argentine
Se voit proposer un swap par la Chine entre leurs monnaies nationales (yuans contre pesos), pour une valeur de 10 milliards de dollars. La Chine facturera les importateurs argentins en yuans et non en dollars, et le règlement ne rendant plus nécessaire l’acquisition de dollars sera ainsi moins coûteux.
La Corée du Sud, Hong Kong, la Malaisie, le Belarus et l’Indonésie ont bénéficié des mêmes facilités que l’Argentine. L’ensemble porterait sur 100 milliards de dollars.
La Russie
Dans un article du 1er avril 2009 (Le Figaro), sous sa signature, le Président Medvedev déclare : « Nous pouvons assurer la viabilité de notre système financier mondial, à condition que nous rendions son architecture mutuellement complémentaire et qu’il repose sur un système diversifié de monnaies régionales de réserve et de centres financiers. »
Le Brésil
Propose à la Chine de faire les échanges commerciaux en monnaies locales et non en dollar.
A N N E X E 2
4.3.09
Sécurité, liquidité, rendement
Ce sont, par ordre d’importance, les trois qualités recherchées par la Banque Centrale de Chine pour ses réserves. Il y a tout lieu de penser que la même politique est suivie dans les autres banques centrales (qui s’expriment rarement sur le sujet alors que la Banque de Chine l’a fait).
Le rendement
Il n’a pas toujours été recherché, ni même possible : l’or ne verse pas de coupon annuel. Et quand les monnaies-papier ont commencé à rejoindre l’or dans les réserves, leur conversion en emprunts de l’État émettant la monnaie a fait perdre à l’or une part de son attrait. Alors certaines banques centrales ont commencé à louer leur stock d’or aux mines (pour qu’elles puissent vendre à terme leur production future) moyennant un petit loyer. Et comme ce loyer ne valait pas un bon coupon d’intérêt, elles ont entrepris de vendre sur le marché une partie de leur stock, ce qui, après les ventes à terme, a sérieusement troublé le marché de l’or pendant plusieurs années (elles continuent d’ailleurs un programme de vente d’or volontairement limité à environ 500 tonnes par an, mais très ralenti récemment).
Cependant, aux dernières nouvelles la Banque Centrale de Chine se préparerait à acquérir plusieurs milliers de tonnes d’or.
Un marché liquide et profond
Cette qualité est plus importante que le rendement ; le propre des réserves est en effet de pouvoir être mobilisées à tout moment et pour toute quantité.
La sécurité
Pour une monnaie de réserve, la sécurité revêt deux aspects : en tant que reflet d’une économie, la monnaie est aussi solide que cette économie qui la garantit ; et en tant qu’instrument sous la protection d’un État, sa sécurité est assurée par cet État, ses institutions et, en dernier, ressort sa puissance militaire.
Ce qui est vrai pour les banques centrales l’est aussi pour les acteurs de l’économie, à cette différence près, que, pour ces derniers, l’ordre d’importance des trois qualités varie selon la situation politico-économique du moment ; en période calme le rendement prend la première place, et la sécurité le remplace dès que les troubles apparaissent. C’est ainsi que l’on voit le dollar monter à l’occasion d’une crise mondiale, alors même que son économie et sa finance se portent aussi mal, sinon plus mal que celles de l’Europe simplement parce qu’aucun autre pays n’est plus puissamment protégé contre n’importe quelle agression.
L’U.E. ne peut évidemment en dire autant ; et tant que la défense européenne n’existera pas, le dollar conservera sa prééminence.
Publié par le gaulois
A N N E X E 3
Les Droits de Tirage Spéciaux et le dollar
http://www.imf.org/external/np/exr/facts/fre/sdrf.htm
Après l'effondrement du système de Bretton Woods, en 1973, la valeur du DTS a été déterminée par rapport à un panier de monnaies, qui comprend actuellement le dollar EU, l'euro, la livre sterling et le yen. La contre-valeur du DTS en dollars EU est affichée quotidiennement sur le site Internet du FMI. La valeur représente la somme de la part de chacune des quatre monnaies dont se compose le DTS, exprimée en dollars EU et calculée sur la base du taux de change coté à midi chaque jour sur le marché de Londres.
http://www.imf.org/external/np/exr/facts/fre/quotasf.htm
http://www.imf.org/external/pubs/ft/bl/fre/rr15.htm
Évaluation du DTS
O-1. La valeur du DTS sera égale à la somme des montants suivants des monnaies énumérées ci-après :
Dollar E.U.
|
0,632
|
Euro
|
0,410
|
Yen
|
18,4
|
Livre sterling
|
0,0903
|
Adoptée le 18 septembre 1969, modifiée le […] 30 décembre 2005, avec effet à compter du 1er janvier 2006
Évaluation des monnaies en termes de DTS
O-2.
a)
|
|
La valeur du dollar des États-Unis en termes de DTS sera égale à l'inverse de la somme des équivalents en dollars des États-Unis des montants des monnaies spécifiées à la règle O-1, calculés sur la base des taux de change établis conformément aux procédures que le Fonds arrêtera de temps à autre.
|
b)
|
|
La valeur d'une monnaie autre que le dollar des États-Unis en termes de DTS sera calculée sur la base de la valeur du dollar des États-Unis en termes de DTS conformément à l'alinéa a) ci-dessus et d'un taux de change pour cette autre monnaie déterminé comme suit :
i)
pour la monnaie d'un membre ayant un marché des changes sur lequel le Fonds constate qu'il est possible de déterminer un taux représentatif pour le dollar des États-Unis au comptant, ce taux représentatif;
ii)
pour la monnaie d'un membre ayant un marché des changes sur lequel le Fonds constate qu'il n'est pas possible de déterminer aisément un taux représentatif pour le dollar des États-Unis au comptant mais que cela est possible pour une monnaie répondant aux conditions de l'alinéa i) ci-dessus, le taux calculé en fonction du taux représentatif pour cette monnaie au comptant et du taux déterminé en cette monnaie pour le dollar des États-Unis conformément à l'alinéa i) ci-dessus;
iii)
pour toute autre monnaie, un taux déterminé par le Fonds.
|
c)
|
|
Les procédures de détermination des taux de change pour l'application du paragraphe b) ci-dessus seront arrêtées par le Fonds en consultation avec les membres.
|
Adoptée le 18 septembre 1969, modifiée le […] 26 juillet 1983
Observation :
Quand une unité monétaire repose sur un panier de monnaies, il est nécessaire, pour en évaluer la valeur relatives (toutes les monnaies ont une valeur relative avec toutes les autres monnaies), de disposer d’un étalon de mesure. Actuellement cet étalon est la monnaie de réserve principale du système monétaire mondial, le dollar des États-Unis. On voit donc que pour évaluer le panier représentant le DTS, il faut procéder en deux étapes, la première consistant à évaluer le dollar en terme de DTS et la seconde à évaluer les autres monnaies, en l’occurrence l’euro, le yen et la livre sterling en dollar en terme de DTS.
Il en ira de même lors du lancement de l’euro.
http://www.banque-france.fr/fr/eurosys/telechar/docs/procédure_fixation.pdf
Le 31 décembre 1998, à 11 h 30, chaque banque centrale a communiqué aux autres le cours de sa devise contre dollar. Ce cours était compris entre le cours acheteur et le cours vendeur observés sur le marché. Les banques centrales des pays entrant en Union monétaire ont fait en sorte qu'un calcul croisé entre les cours qu'elles avaient donnés de leur devise contre dollar aboutisse bien aux parités bilatérales qui avaient été annoncées le 2 mai 1998, et ceci jusqu'au sixième chiffre significatif.
Il est intéressant de remarquer que si on décidait de créer une monnaie mondiale principale (MM) composée de dollars et d’euros, sachant que l’économie de la zone euro représente environ 90% de celle des États-Unis, et supposant un cours euro/dollar=1.3, on aurait :
1MM= (100/190)*1+(90/190)*1.3=1.1421$ et 1$= 0.8753MM
ou
1MM= (100/190)*1.3+(90/190)*1=0.8785€ et 1€= 1.1383MM
A partir de ces deux cours du DTS MM, toutes les autres monnaies qui ont des cours avec le dollar et/ou l'euro dériveraient leur cours avec la MM.
Si on ajoute à :
États-unis
Zone euro
9 pays :
Japon
Chine
UK
Russie
Brésil
Canada
Inde
Mexique
Australie
On arrive à 47.5 trillions $ de PIB. De quoi bâtir une monnaie mondiale plus stable que le dollar.
A N N E X E 4
Réforme du Système Monétaire International
Zhou Xiaochuan
L’explosion de la crise actuelle et son débordement sur le monde nous a confrontés à une question posée depuis longtemps mais encore sans réponse, à savoir, de quelle sorte de monnaie de réserve internationale avons-nous besoin pour assurer la stabilité financière globale et faciliter la croissance économique globale, ce qui était l’un des buts recherché lors de la création du F.M.I. ? Il y a eu différents arrangements pour tenter de trouver une solution, y compris la référence à l’argent, la référence à l’or, la référence au change or et le système de Bretton Woods. Cependant, la crise financière actuelle démontre que le problème est loin d’être résolu, et s’est même aggravé à cause des faiblesses du système monétaire international actuel.
Théoriquement, une monnaie de réserve internationale doit d’abord être ancrée sur un repère stable et émise selon un ensemble de règles claires pour garantir sa fourniture méthodique ; deuxièmement, sa fourniture doit être assez souple pour permettre de l’ajuster opportunément en fonction des changement de la demande ; troisièmement, de tels ajustements ne doivent pas dépendre des conditions économiques et des intérêts souverains d’un seul pays. L’acceptation de monnaies nationales basées sur le crédit comme monnaies de réserve internationales majeures, comme c’est le cas dans le système actuel, est un cas spécialement rare dans l’histoire. La crise demande une réforme créative du système monétaire international pour une monnaie de réserve internationale avec une valeur stable, une émission basée sur des règles et une fourniture organisée, afin d’atteindre l’objectif d’une sauvegarde de la stabilité économique et financière globale.
I. Le déclenchement de la crise et son extension au monde entier reflète les vulnérabilités et les risques systémiques inhérents au système monétaire international actuel.
Les pays émettant des monnaies de réserve sont constamment confrontés au dilemme d’avoir à atteindre les objectifs de leur politique monétaire domestique et de satisfaire la demande des autres pays en monnaie de réserve. D’un côté les autorités monétaires ne peuvent se concentrer simplement sur les objectifs domestiques sans exercer leurs responsabilités internationales, et de l’autre elles ne peuvent poursuivre en même temps des objectifs domestiques et internationaux différents. Elles peuvent soit échouer à satisfaire la demande d’une économie globale en expansion pour la liquidité quand elles tentent d’alléger les pressions inflationnistes chez eux, soit créer un excès de liquidité dans les marchés globaux en stimulant exagérément la demande domestique. Le Dilemme Triffin, c'est-à-dire le fait que les pays émettant des monnaies de réserve ne peuvent maintenir leur valeur tout en fournissant de la liquidité au monde, existe encore.
Quand une monnaie nationale est utilisée pour fixer les prix des matières premières, faire les paiements commerciaux et est globalement adoptée comme monnaie de réserve, les efforts des autorités monétaires émettant une telle monnaie pour résoudre ses déséquilibres économiques en ajustant son taux de change seront faits en vain, car sa monnaie sert de référence à beaucoup d’autres monnaies. Bien qu’elle bénéficie d’une monnaie de réserve largement acceptée, la globalisation souffre aussi des défauts de ce système. La fréquence et l’intensité croissante des crises financières suivant l’effondrement du système de Bretton Woods suggèrent que les coûts d’un tel système ont peut-être excédé ses bénéfices. Le prix est en train d’augmenter, non seulement pour les utilisateurs, mais aussi pour les émetteurs des monnaies de réserve. Bien que les crises puissent ne pas être nécessairement un résultat souhaité par les autorités émettrices, elles sont une inévitable conséquence des défauts institutionnels.
II. L’objectif souhaitable d’une réforme du système monétaire international est donc de créer une monnaie de réserve internationale déconnectée des nations et capable de rester stable sur le long terme, éliminant ainsi les déficiences résultant de l’usage de monnaies nationales basées sur le crédit.
1. Bien que la monnaie de réserve super-souveraine a été proposée depuis longtemps, aucun progrès substantiel n’a été encore accompli. En 1940, Keynes a déjà proposé d’introduire une unité monétaire internationale nommée « Bancor », basée sur la valeur de trente matières premières. Malheureusement, la proposition ne fut pas acceptée. L’écroulement du système de Bretton Woods, […], indique que l’approche keynésienne était peut-être mieux inspirée. Le Fonds Monétaire International (FMI) créa les Droits de Tirage Spéciaux (DTS) en 1969, quand les défauts du système de Bretton Woods se révélèrent, afin d’atténuer les risques causés par les monnaies de réserve souveraines. Cependant, le rôle des DTS n’a pas joué comme il aurait du en raison de son allocation limitée et de ses usages restreints. Néanmoins il indique la voie d’une réforme du système monétaire international.
2. Une monnaie de réserve super-souveraine n’élimine pas seulement le risque inhérent à la monnaie souveraine basée sur le crédit, mais il rend aussi possible de gérer la liquidité globale. Une monnaie de réserve super-souveraine gérée par une institution globale peut servir à la fois à créer et à contrôler la liquidité globale. Et quand la monnaie d’un pays n’est plus utilisé comme étalon de mesure du commerce global et comme la référence des autres monnaies, la politique de taux de change du pays peut être beaucoup plus efficace pour corriger les déséquilibres de l’économie. Cela réduirait de manière significative les risques d’une future crise et renforcerait la capacité de la gérer.
III. La réforme devrait être guidée par une vision ambitieuse et commencer par des réalisations précises. Elle devrait être un processus progressif bénéfique pour tous les pays.
Le rétablissement d’une nouvelle monnaie de réserve largement acceptée avec un étalon de valorisation stable peut prendre beaucoup de temps. La création d’une unité monétaire internationale, basée sur une proposition keynésienne, est une initiative considérable qui requiert d’extraordinaires qualités de vision et de courage politiques. Dans le court terme, la communauté internationale, particulièrement le FMI, devraient au moins reconnaître et affronter les risques résultants du système actuel, et procéder régulièrement à son suivi et à son évaluation, et émettre des alarmes anticipées.
Une attention particulière devrait être donnée à l’accroissement du rôle des DTS. Les DTS ont les caractéristiques et la capacité de jouer le rôle d’une monnaie de réserve super-souveraine. De plus, une augmentation de l’allocation aiderait le Fonds à résoudre son problème de liquidités et les difficultés de la réforme de la représentation et de la répartition des voix. En conséquence, des efforts devraient être faits pour faire progresser l’allocation des DTS. Cela exigera une coopération politique entre les pays membres. En particulier, le Quatrième Amendement des Statuts et la résolution qui en découle sur l’allocation des DTS proposé en 1997 devraient être approuvés aussitôt que possible de telle sorte que les membres qui ont rejoint le Fonds après 1981 puisse aussi bénéficier des avantages des DTS. Sur cette base, il y a lieu de considérer une nouvelle augmentation de l’allocation de DTS.
La portée de l’utilisation des DTS devrait être augmentée, afin de leur permettre de satisfaire pleinement la demande des pays membres en monnaie de réserve.
Établir un système de règlement entre les DTS et les autres monnaies. En conséquence, les DTS qui sont actuellement seulement utilisés entre les gouvernements et les institutions internationales, pourraient devenir un moyen de paiement du commerce international et des transactions financières largement accepté.
Promouvoir activement l’usage des DTS dans le commerce international, pour la fixation du cours des matières premières, des placements et la tenue des comptabilités. Cela aidera à renforcer le rôle des DTS, et réduira efficacement les fluctuations de prix des actifs valorisés en monnaies nationales et les risques associés.
Créer des actifs financiers libellés en DTS pour accroître leur attrait. L’introduction de titres libellés en DTS, qui est étudiée par le FMI, sera un bon début.
Améliorer encore la valorisation et l’allocation des DTS. Le panier de monnaies formant la base de la valorisation des DTS devrait être étendue et inclure les monnaies de toutes les principales économies, et le PIB peut aussi être inclus comme lest. L’allocation de DTS peut évoluer d’un système basé uniquement sur un calcul à un système soutenu par des actifs réels, tels que la mise en commun de réserves, pour développer davantage la confiance du marché dans leur valeur.
IV. Confier une partie des réserves des pays membres à la gestion centrale du FMI ne renforcera pas seulement la capacité de la communauté internationale de mettre fin à la crise et de stabiliser le système monétaire et financier international, mais aussi de renforcer de manière importante le rôle des DTS.
1. Comparé avec la gestion séparée des réserves par chaque pays, la gestion centralisée d’une partie des réserves globales par une institution internationale digne de confiance, avec un rendement raisonnable pour encourager la participation, sera plus efficace pour décourager la spéculation et stabiliser les marchés financiers. Les pays participants peuvent aussi conserver quelques réserves pour leur développement propre et leur croissance économique. Avec une participation universelle, le mandat unique de maintenir la stabilité financière, et en tant que « superviseur » des politiques macroéconomiques des pays membres, le FMI, doté de son expertise, possède un avantage naturel pour agir comme gestionnaire des réserves de ses membres.
2. La gestion centralisée des réserves de ses membres par le Fonds sera une mesure efficace pour promouvoir un rôle accru des DTS comme monnaie de réserve. Pour y parvenir, le FMI constituer un fonds ouvert libellé en DTS proposé au marché, permettant la souscription et le remboursement dans les monnaies de réserve existantes par les différents investisseurs qui pourraient être souhaités. Cet arrangement ne promouvra pas seulement le développement des actifs libellés en DTS, mais permettra partiellement aussi la gestion de la liquidité sous la forme des monnaies de réserve existantes. Cela peut même préparer l’augmentation de l’allocation de DTS afin de remplacer graduellement les monnaies de réserve actuelles.
A N N E X E 5
THE COMMISSION OF EXPERTS ON REFORMS OF THE
INTERNATIONAL MONETARY AND FINANCIAL SYSTEM
[…]
IV. Agenda for Systemic Reforms
1. A New Global Reserve System
47. The global imbalances which played an important role in this crisis can only be addressed if there is a better way of dealing with international economic risks facing countries than the current system of accumulating international reserves. Indeed, the magnitude of this crisis and the inadequacy of international responses may motivate even further accumulations. Inappropriate responses by some international economic institutions in previous economic crises have contributed to the problem, making reforms of the kind described here all the more essential. To resolve this problem a new Global Reserve System—what may be viewed as a greatly expanded SDR, with regular or cyclically adjusted emissions calibrated to the size of reserve accumulations—could contribute to global stability, economic strength, and global equity. Currently, poor countries are lending to the rich reserve countries at low interest rates. The dangers of a single-country reserve system have long been recognized, as the accumulation of debt undermines confidence and stability. But a two (or three) country reserve system, to which the world seems to be moving, may be equally unstable. The new Global Reserve System is feasible, non-inflationary, and could be easily implemented, including in ways which mitigate the difficulties caused by asymmetric adjustment between surplus and deficit countries.
Traduction :
1. Un nouveau système global de réserve
47. Le déséquilibre global qui joue un rôle important dans cette crise peut seulement être corrigé s’il y a une meilleure façon de maîtriser les risques économiques affrontés par les pays que le système actuel d’accumulation des réserves internationales. En vérité, l’ampleur de la crise et l’inadéquation des réponses internationales peuvent même provoquer d’autres accumulations.
Des réactions peu appropriées par des institutions économiques internationales lors de crises économiques précédentes ont aggravé le problème, rendant des réformes comparables à celles décrites ici d’autant plus essentielles. Pour résoudre ce problème un nouveau système global de réserve – qu’on peut voir comme des DTS considérablement élargis, avec des émissions régulièrement ajustées ou selon un cycle, et calibrées en fonction de la dimension des accumulations de réserve—pourrait contribuer à la stabilité globale, à la vigueur de l’économie et à une généralisation équitable du système. Actuellement, les pays pauvres prêtent aux pays riches à des taux d’intérêt bas. Les dangers d’un système de réserve basé sur un seul pays ont été reconnus depuis longtemps, en raison de l’accumulation de dette qui mine la confiance et la stabilité. Mais un système de réserve basé sur deux ou trois pays, ce vers quoi le monde semble s’orienter, peut également être instable. Le nouveau système global de réserve est faisable, non-inflationniste, et peut aisément être mis en œuvre, y compris par des voies qui atténuent les difficultés causées par les ajustements asymétriques entre les pays en excédent et ceux en déficit.
